22 Marzo 2021

La SPAC: veicolo alternativo per approdare sui mercati

TERESA CACCIAPAGLIA

Immagine dell'articolo: <span>La SPAC: veicolo alternativo per approdare sui mercati</span>

Abstract

Il fenomeno delle cc.dd. Special Purchase Acquisition Companies (SPAC) si è sviluppato originariamente negli Stati Uniti tra gli anni ’80 e ’90, in un contesto particolarmente sensibile al problema della capitalizzazione e del finanziamento delle imprese operanti sul mercato. Adattate al contesto normativo e al tessuto economico italiano, oggi le SPAC rappresentano uno strumento di investimento sempre più utilizzato per la valorizzazione (e capitalizzazione) delle PMI.

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Introduzione

Le SPAC nascono come veicoli costituiti con il solo scopo di ottenere una quotazione in borsa, al fine di raccogliere, tramite il ricorso al pubblico risparmio, i fondi necessari per effettuare - entro un periodo di tempo predeterminato - una business combination (tipicamente una fusione o fusione inversa o acquisizione) con un’altra società operativa (“target”). La peculiarità di tale operazione è la non conoscenza da parte degli investitori dell’oggetto del loro investimento al momento della sottoscrizione dei titoli.

Una volta individuata la società target, e approvatane l’operazione di fusione e/o acquisizione da parte dell’assemblea dei soci/investitori, la target, proprio tramite “l’involucro” della SPAC, otterrà l’accesso al mercato permettendole di ottenere lo status di società quotata senza dover far fronte ai costi e ai tempi del tradizionale processo di quotazione.

 

Le origini

Le origini della SPAC, come accennato, si ritrovano nel sistema americano e in particolare nelle cc. dd.. blank-check company, veicoli societari non regolamentati negli Stati Uniti e dotati di singolari caratteristiche: la raccolta della provvista di denaro, al fine di essere re-investita, mediante ricorso al pubblico risparmio e la contestuale non conoscenza da parte degli investitori dell’oggetto del proprio investimento. In altre parole, le blank-check company, società prive di storia operativa e assets tangibili, si presentavano agli investitori come “scatole vuote” il cui unico obiettivo era quello di raccogliere capitali e ricercare opportunità di investimento da mettere in atto mediante fusioni o acquisizioni di società operative dotate di un’elevata prospettiva reddituale.

La peculiarità di tale società prestava tuttavia il fianco a numerosi abusi sul mercato tanto da far sorgere sin da subito un’esigenza di tutela degli investitori. Su questo sfondo nascevano le SPAC, in quanto era percepita la necessità di creare uno strumento che assolvesse alle medesime esigenze delle blank-check company ma che, allo stesso tempo, fosse posto a stringenti normative volte ad offrire protezione agli investitori da possibili comportamenti fraudolenti.

Le autorità statunitensi dopo alcuni interventi normativi volti a disciplinare il fenomeno, da ultimo nel 1992, introducevano, nel Securities Act del 1939, la “Rule 419”.

Ad oggi lo scenario americano, come sempre in materia di M&A, capital market e private equity, rappresenta l’epicentro innovativo nel settore dal quale trarre l’ispirazione per adattarne questi nuovi strumenti a ciascun sistema giuridico.

 

Le Spac e il fenomeno in Italia

La SPAC, come detto, nasce con la specifica finalità di acquisizione, da parte di un veicolo di nuova costituzione e destinato alla quotazione, di un’altra società già esistente. Il ciclo di vita di questo peculiare veicolo può suddividersi in quattro fasi principali: (i) la fase costitutiva, (ii) la quotazione, (iii) lo scouting della target company, (iv) la c.d. business combination.

Nella “fase embrionale” la SPAC, si presenta come “un guscio vuoto” che raccoglierà capitali attraverso il ricorso al pubblico risparmio e che, una volta dotatasi della liquidità necessaria, andrà ad acquisire una società operativa non quotata.

Formalmente il processo inizia con la costituzione del veicolo SPAC, grazie all’iniziativa dei soci fondatori, detti anche promoters, i quali detengono in questa fase iniziale il 100% delle azioni della medesima. Si tratta di soggetti dotati di un’elevata esperienza nei settori dell’M&A e del private equity, i quali andranno ad individuare la società bersaglio oggetto della business combination.

In un momento immediatamente successivo alla costituzione, i promoters annunciano una IPO depositando un prospetto presso la Borsa Italiana o sul mercato alternativo del capitale (AIM). Il prospetto illustra ai potenziali investitori la le caratteristiche dell’acquisizione della società target, che dovrà essere individuata entro un periodo di tempo stabilito (che può variare tra gli 8 e i 24 mesi dall’avvio delle negoziazioni), la natura dei titoli emessi, nonché i dettagli su come verranno utilizzati i capitali raccolti.

La raccolta dei fondi necessari per procedere alla business combination avviene, dunque, in un momento antecedente all’individuazione dell’oggetto dell’investimento, per cui gli investitori, sottoscriveranno “al buio”, riponendo affidamento nell’esperienza e nel know how dei promoters. Si può facilmente dedurre quanto sia importante la reputazione dei promoters in questo tipo di operazione.

L’offerta pubblica del nuovo capitale si perfeziona attraverso l’emissione di azioni ordinarie e warrants, all’esito della quale il controllo della società passerà in mano agli investitori (nella prassi i fondatori cedono sotto forma di “units” l’80% del loro pacchetto azionario).

I fondi raccolti con l’IPO vengono quasi totalmente depositati presso un conto fiduciario vincolato e non possono essere utilizzati in attività pre - business combination. Questo vincolo di indisponibilità dei capitali costituisce una garanzia per l’investitore nel caso di non approvazione del progetto di combination e di possibile restituzione del capitale versato.

La terza fase, ovvero la c.d. la ricerca e individuazione della target company rappresenta un momento determinante dell’intero processo, dato che i promoters dovranno individuare un bersaglio appropriato al fine di concludere una business combination che risulti essere vantaggiosa e profittevole per tutti gli investitori, ora azionisti, coinvolti nell’operazione.

Nell’identificazione (e comunicazione) di una società target agli azionisti, devono essere utilizzati dei prospetti specifici nei quali sono esplicitate, inter alia, le modalità in cui avverrà l’operazione, il nome della target, nonché i dati economico- finanziari dell’entità che da essa risulterà a seguito dell’operazione stessa.

Il prospetto dovrà anche descrivere la modalità con cui si perfezionerà la business combination che, per prassi, si concretizza in una fusione (o una fusione inversa) tra SPAC e target, oppure in alcuni casi la SPAC andrà ad acquisire in toto la società bersaglio, dando forma ad una struttura “madre-figlia”.

La quarta fase, ovvero l’approvazione del progetto di business combination dovrà passare dall’assemblea (straordinaria) degli azionisti della SPAC, che in qualità di organo sovrano è chiamato ad esprimersi con le maggioranze richieste per l’approvazione di operazioni straordinarie. L’approvazione da parte dei soci della SPAC, rappresenta un ulteriore elemento di tutela in capo ai soci investitori, i quali, in tal caso, potranno esprimere voto negativo ed esercitare il diritto di recesso, ai sensi dell’articolo 2473 c.c.

La domanda che sorge a questo punto è, cosa accade in caso di non approvazione del progetto? Se precedentemente si registrava un automatismo, ovvero la mancata approvazione determinava lo scioglimento della SPAC con la conseguente liquidazione delle azioni, attualmente tale decisione è rimessa all’autonomia dei soci stessi, i quali potrebbero decidere di concedere un ulteriore termine ai promoters per la ricerca di una nuova target.

 

Considerazioni

Le SPAC rappresentano ad oggi uno strumento di investimento con un duplice impatto, sia per gli investitori che per la società target.

I primi infatti sono esposti ad un rischio relativamente contenuto in quanto i capitali investiti sono vincolati sino all’approvazione della business combination. Anche l’investimento in sé presenta profili di rischio piuttosto bassi, in quanto in caso di insuccesso dell’iniziativa, gli investitori ottengono il rimborso del capitale iniziale, inoltre ciascuno di essi, in qualità di azionista della SPAC, potrà esercitare il diritto di recesso dalla società a seguito dell’assemblea convocata per l’approvazione della business combination ricevendo indietro, il capitale investito con i proventi eventualmente maturati.

Dal lato dell’imprenditore, ovvero società target, rappresenta un processo di potenziale valorizzazione della medesima sul mercato azionario aperto attraverso un processo relativamente semplificato. Con la fusione o l’acquisizione, la target si trasformerà, infatti, da società chiusa a società aperta, by-passando il processo di quotazione spesso oneroso e complesso.

 

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